捷信金融集团(002430股票)

格力电器(000651)2019年报和2020年一季报点评：分红低于预期高运营压力与高财物质量共存

一季报契合成绩预告，年报分红低于预期

2019年公司完成运营总收入2005亿元，同比+0.2%，归母净利247.0亿，同比-5.8%。其间2019Q4收入同比-12%，假如大致除掉南京华新有色金属的并表奉献，单季收入同比下滑约20%(2019Q3估量同比-5%左右)。单季完成归母净利25.8亿元，同比-50%。

公司一起发布2020年一季报，2020Q1收入204亿元，同比-49.7%，归母净赢利15.6亿元，同比-72.5%。

公司成绩体现契合前期成绩快报和成绩预告，19Q4和20Q1近两季的单季赢利规划下降到2012~13年水平。分红预案为每10股派现12元，共72亿元，分红率29%，低于商场预期。若考虑前期回购预案，分红+回购算计占净赢利比例为41%~54%。

收入拆分：高基数和库存压力下，空调收入下滑。

分品类看，全年空调完成1387亿收入，同比-11%；日子电器收入56亿，同比+47%；智能配备收入21亿元，同比-31%；南京华新有色奉献并表104亿收入，带动其他事务收入同比+50%到达413亿元。

分区域看，2019内销主运营务收入1361亿元，同比-8%；外销208亿元，同比-7%。

2019Q4：特价机带动下，格力零售端增速逾越商场。因为2019年11~12月，全体促销力度较大，依据奥维采样监测，2019Q4，空调线上线下零售额别离同比+44%/+6%。而格力线上/线下零售额别离同比+64%/+10%。但出货端因为库存和基数压力，以及均价的显着下降，单季空调收入估量下滑挨近20%。

2020Q1：疫情冲击下，公司单季零售额同比下滑60%左右。公司一般在3月开端的“万人空巷抢格力”线下大规划活动因疫情推延，因而价格竞赛力不及对手；一起顾及到线下经销商利益，对电商、批等新途径参加度不高，因而零售体现下滑较大，依据奥维监测，公司单季全体比例根本同比相等，单季零售额同比下滑60%。

一季度为传统的途径补库阶段，在单季需求大幅下滑的状况下，公司在内销出货端亦对应缩短，导致单季收入同比大幅下滑。别的因为促销大卖机型多为新特价机型，库存去化作用一般，2019年底报表存货241亿，20Q1进一步上升至267亿。20Q1预收款67亿元，较19Q1削减35亿元。

盈余体现：因价格战及去库存影响，盈余才能承压。

公司2019年毛利率28.4%，同比-2.5pct，首要是低毛利率的其他事务占比进步导致。其间主运营务毛利率33.9%，同比-0.2pct，空调事务毛利率37.1%，同比进步0.6pct。2019年本钱、减税盈余奉献显着，但因前期高价库存较高，以及19Q4大规划促销降价，导致空调毛利率进步起伏较少。

2019年出售费用率根本同比相等，办理与研制费用略有下降，2019年全年归母净利率12.3%，同比-0.8pct。其间19Q4/20Q1两季度的净利率为6.0%/7.6%，而其他活动负债在2018/2019/20Q1期末别离为649亿/652亿/648亿，无显着改变。阐明公司较为真实地体现了价格战去库存对报表赢利率的影响。

运营质量分析：现金流仍然充分，财物质量优异，账面巨额未分配赢利

高运营压力的另一面，公司的财物质量仍旧优质。2019年运营净现金流仍然有279亿元，好于赢利规划。在近两年分红较少的状况下，ROE仍然高达26%。一起，20Q1期末现金+收据+理财现已高达1600亿元，固定财物仅188亿元，未分配赢利954亿元。客观来说，格力仍是当之无愧的现金流机器与未曾分配赢利的巨大金矿，这也是混改遭到各路资金追捧的中心原因。

根本面层面后续重视零售体现和库存去化

咱们以为，当时格力所面临的困难局势，不管是本身去库存的压力，仍是美的活跃促销带来的比例压力，首要源于2018年不合理压货带来的继续高途径库存。所以后续对公司的重视要点更应每况愈下在零售价格战略，比例体现以及库存去化。

旺季促销抢比例有望改进动销。考虑4~7月是空调出售旺季，一般占全年出售量的55%左右，跟着格力“红四月”和“五一”促销的准备和打开，零售比例显着进步。从历史数据看，在过往格力的促销节点(3~4月，9~10月)，格力在KA途径的销量比例可达40%以上，假如经过旺季继续大力度的促销，坚持比例高位，库存对应去化，职业价格竞赛有望在龙头主导中默契收尾。

急进假定下，格力促销补助不超越40亿元，后续有才能滑润盈余动摇。相对急进的预算格力本轮发力促销所需补助力度。格力全年空调出售规划约3500-4000万台，需求有用去化的高价库存产品数量约1000万台，若以终端降价700-800元(公司一级能效产品价格仍超越对手1000元左右)核算，工厂端补助400元进行测算，补助额度估计不超越40亿元，有才能使用其他活动负债适度滑润。

盈余猜测、估值与评级

格力此份财报，有两个特征仍旧明显。一方面是较高的运营压力，公司/途径库存水位居高不下，因价格战去库存，盈余才能呈现显着下滑，叠加疫情影响进一步恶化。另一方面是仍然优异的财物质量，因为近两年分红较少，20Q1期末账面类现金财物1600亿，固定财物仅188亿，未分配赢利950亿，是当之无愧的现金流机器，这也是混改遭到各路资金追捧的中心原因。

但此次分红再度低于预期，将影响长时间投资者对公司管理判别，因而后续对公司的盯梢与判别应每况愈下在两个层面：

1)根本面视点是对去库存进展的盯梢：估计4月尖利大规划促销之后格力比例将有显着好转，若夏日需求较好，则有望在Q3迎来库存底部，然后带来价格战的完毕，中期来看格力只需做好途径变革，盈余水平仍有望回到前期高点。

2)公司管理层面：从前期回购、成绩开释及分红动力来看，办理层与二级商场股东利益的完全绑定仍有赖于股权鼓励的推动，或需求公司开释更为明晰的长时间股东报答预期。

咱们坚持公司2020~21年EPS猜测为4.14/4.67元，新增猜测2022年EPS为5.15元，对应PE为13/12/11倍。考虑到公司产品和品牌实力方面优势仍旧可靠，而办理层、战略投资者和二级商场的长时间利益也终将完成共同。中长时间视角下，公司仍有才能回归正常的盈余中枢与分红水平。假定2021年康复70%分红率，则对应股息率为6%，作为装腔作势的消费财物，当时估值仍旧隐含了较强的超量报答才能，坚持“买入”评级。

职业需求回暖不达预期，公司价格竞赛力度和比例体现不及预期，公司库存去化速度慢于预期。

弘亚数控(002833)：一季度收入同比添加商场比例有望进一步进步

事情：公司近期发布一季度陈述，公司2020年一季度收入完成2.98亿元，同比添加0.04%，归母净赢利到达0.57亿元，同比削减25%。

观念：

公司为木匠机械设备龙头企业，收入端超预期。公司自建立以来专心于板式家具机械设备的研制、出产和出售。经过对木匠机械这一传统职业中的产品技能立异和运营形式立异得到快速开展，在技能研制才能、产品质量操控、品牌影响力、本钱操控等方面形成了较强的竞赛优势，公司接连多年在职业界归纳竞赛力评价中独占鳌头。公司在疫情期间遭到2月份影响较大状况下，仍可以坚持杰出的收入水平，超出预期，赢利端有所下滑，首要是因为子公司并表以及产品结构改变，导致毛利率下滑6pct，到达30.3%。

咱们以为公司逆势收入坚持添加，体现出公司的竞赛实力，公司有望未来进一步进步商场比例。

下流状况有所回暖。自2019年9月开端，房地产竣工面积不断收窄，从2019年1-8月累计同比-10%下滑，到2019年1-12月累计同比2.6%的添加，降幅区间不断收窄，虽然疫情影响了房地产项目的施工，可是咱们以为竣工归于刚性，看好疫情平稳后，房地产竣工节奏加速，咱们以为房地产竣工将来带来家具需求，然后传导至木匠家具设备，职业未来仍有继续超预期的或许。

未来国产代替有望不断推动。为坚持公司研制立异优势，公司继续添加研制投入，2019年到达0.5亿元，同比添加47%，回忆2019年，公司推出了“新一代长导轨六面数控钻孔中心”、“柔性封边机”、“数控钻多机连线”、“机器人数控钻智能出产线”等高端新产品及新产线，不管在功率精度上，进一步追逐海外产品，一起加速了规划产能建造脚步，规划好了未来几年产能布局。

现在木匠机械职业，首要为德国、意大利、我国设备厂家占有主导，海外巨子豪放科技、SCM、比雅斯等仍然在国内占有必定商场比例，尤其是在上市大型家具公司中占比较高，咱们估计跟着弘亚数控的技能才能不断进步，解决方案不断优化，客户认可度进步，公司近年有望继续进行国产代替。

盈余性猜测与估值。咱们以为公司战略明晰，近年来，继续投入研制，呼应商场需求改变，坚决看好公司未来开展。咱们估计公司20-21年归归于母公司股东净赢利别离为3.52、4.81亿，对应估值14、10倍，坚持给予买入评级。