两岸三地(中农资源)

海通战略指出，曩昔五次熊市见底后榜首波修正行情指数涨幅17-35%、均匀25%，之后回吐涨幅的0.6左右，主因是根本面不厚实。4月商场低点是浅V型回转底，对标前史，榜首波修正进行中，未来曲折或许源于国内通胀上升、盈余猜测下修及外围扰动。坚持4月下旬的判别，即新基建阶段性更优，如数字经济、低碳经济，三季度后半段注重消费。

学习前五次，看底部榜首波修正(荀玉根、郑子勋、王正鹤)

中心定论：①曩昔五次熊市见底后榜首波修正行情指数涨幅17-35%、均匀25%，之后回吐涨幅的0.6左右，主因是根本面不厚实。②4月商场低点是浅V型回转底，对标前史，榜首波修正进行中，未来曲折或许源于国内通胀上升、盈余猜测下修及外围扰动。③坚持4月下旬的判别，即新基建阶段性更优，如数字经济、低碳经济，三季度后半段注重消费。

学习前五次，看底部榜首波修正

咱们在前期多篇陈述中着重22年4月的商场低点是股市3-4年周期的大底，一起以为4月低点以来的修正行情还会持续，近期商场体现也不断验证咱们的观念。本篇陈述将回顾曩昔五轮熊市见底后的榜首波修正行情，剖析本轮修正行情后续的开展。

1. 回顾曩昔五次大底后的榜首波修正

曩昔五次熊市见底后，榜首波修正行情，指数涨幅 25%左右。回顾前史，曩昔五次熊市见底后均有一波上涨行情。假如以上证指数来描写，曩昔五次序一波修正行情中指数均匀上涨时刻为79天，均匀涨幅为25.3%；曾经一轮牛市高点来衡量榜首波上涨的起伏，均匀修正熊市0.30左右的跌幅，而以熊市跌落中最近高点来衡量榜首波上涨的起伏，则均匀修正0.48左右的跌幅。假如以沪深300来描写，曩昔五次序一波修正行情中指数均匀上涨时刻为72天，均匀涨幅为28.3%；曾经一轮牛市高点来衡量榜首波上涨的起伏，均匀修正熊市0.38左右的跌幅，而以熊市跌落中最近高点来衡量榜首波上涨的起伏，则均匀修正0.53左右的跌幅。历轮熊市见底后榜首波修正的详细复盘详见表1和表2。

榜首波修正后会产生什么？进二退一，主因根本面不厚实。回顾前史，每次熊市见底后榜首波修正行情走完，商场往往会再次回撤，跌落过程中均匀回吐前期修正行情80%左右的涨幅。比方19年头这轮修正中，上证综指从19年1月至4月总共修正了848点，可是随后又从19年4月的3288点跌至20年3月的2647点，跌落点数为642点，上证指数在回撤中回吐起伏为642/848 = 0.757；16年行情中，上证综指从16年4月的3097点开端回撤，至5月15日的2780点共回踩317点，比较前期459点的上涨约回踩了0.69。

历年其他熊市的复盘详见表3和表4，均匀来看熊市后榜首波上涨回踩时大约会回吐前期涨幅的0.6-0.7，背面的原因其实便是“青黄不接”，根本面还不行厚实。在19年头的陈述《牛市有三个阶段-20190303》中咱们指出，牛市分为孕育期、迸发期、泡沫期三个阶段，熊市最低点呈现后，进入牛市孕育期，这个阶段根本面还未改进乃至还在回落后期，商场的上涨首要源自方针宽松，心情修正，因为这一阶段微观根本面仍鄙人行，企业盈余增速往往还在回落找底中，熊市低点榜首波上涨后，往往呈现较大回撤。比方19年头商场尽管上涨显着，可是其实整个19年GDP增速仍旧鄙人行期，18Q4-19Q4单季度GDP增速从6.5%一直下行至5.8%，随后在20Q1又因为疫情下滑到-6.8%。

2. 这次大底以来榜首波修正的展望

本轮见底后的榜首波修正或许还没有走完，可是已进入后半段。2022/4/27低点以来商场现已上涨了一段时刻，各指数涨幅也较为可观，与曩昔几轮修正行情相似，本轮涨幅大的指数也是前期熊市跌幅大的指数，其中科创50指数涨幅抢先。详细而言：到2022/6/10科创50指数本轮修正最大涨幅为32.5%(前期熊市最大跌幅为-47.9%)，中小板指为22.1%(-38%)，创业板指为21.4%(-40.7%)，上证综指为14.2%(-23.3%)，沪深300为12.5%(-36.7%)。

曩昔五轮熊市见底后榜首波上涨的时刻和空间各异，咱们以为取决于底部的形状。咱们在前期陈述《比照前史，这次或许是浅V底-20220605》中剖析过，从估值水平、方针力度看，本轮介于12年、08/19年之间，全体估值较低但职业估值消化不如19年充沛。上一年底中心经济工作会议以来，稳增加方针密布出台，方针力度仅次于08年，但受疫情影响方针收效较慢。考虑到这次疫情冲击更杂乱，企业和居民受损严峻，受疫情搅扰这次根本面回暖并不顺利，与相同呈现疫情的20年比较，这次根本面上升恐难深V，更像浅V.归纳方针力度和估值水平，股市的底部形状或许更像16年，在砸出深坑后，构筑陡峭的浅V型底部。本年4月低点以来上证指数涨幅为14%，比较前史均值25%还有间隔，即便是涨幅最小的2016年上证指数也上涨了17%，因而从前史规则看本轮上涨或许还没有走完，可是已进入后半段。

这次修正后，进二退一式的曲折或许也不免，注重几个扰动变量。学习前史，商场在榜首波修正之后面对回撤的危险，咱们以为未来或许的扰动要素有国内通胀上升、A股盈余猜测下修以及美国经济硬着陆：

① 猪价、粮价上行或推高国内CPI.咱们上一年曾提出能繁母猪存栏已在21年7月开端去化进程，本年年中有望迎来猪价拐点。结合养殖户亏本状况和能繁母猪存栏量改变，咱们以为下半年猪价持续上升或将推进CPI上行。此外，气候和俄乌抵触影响下，本年全球农产品价格也在大涨，海外农产品价格上行叠加国内疫情对春耕的扰动，我国粮价易涨难跌。这些要素都有或许推高CPI。

②A股盈余猜测下修或触发调整。咱们在《盈余猜测下修怎么影响股市？-20220602》中提出盈余猜测大幅下修时的商场体现与估值水平有关。参阅2020年，在新冠疫情冲击后7-10月悉数A股Wind共同预期净利润下修7.3%，此前商场经过一波大涨后估值处在中高位，盈余下修期间万得全A震动跌落6.4%。现在悉数A股PE处13年以来42%分位、PB处32%分位，较22/04时的低点有显着的修正，假如未来盈余猜测下修，或许会触发A股调整。当然，5月PMI现已从4月的47.4%边沿上升至49.6%，跟着稳增加方针的发力收效，盈余下修的空间并不会很大。

③美国经济若硬着陆，美股或许进一步跌落从而连累A股。在《本轮美股跌落的前史比照剖析-20220607》中咱们经过研讨美股前史，发现美股前史上的跌落可分为跌幅大于20%的大熊和跌幅在10-20%间的小跌，背面的差异源自美国经济其时是软着陆(GDP增速放缓)仍是硬着陆(GDP同比均匀两个季度负增加)。站在当下，6月10日发布的美国5月CPI同比增速为8.6%，超越商场预期的8.3%与前值8.3%，通胀同比增速仍未见顶，在此布景下美联储或许加速钱银方针收紧速度，本来商场预期6、7月两次议息会议上各加息50bp，通胀数据发布后部分组织开端讨论未来单月加息75bp的或许性。在此布景下，美国经济或许硬着陆，而前史经验显现，如若美国经济硬着陆，标普500指数均匀跌36%，若软着陆，跌18%，本轮标普500从上一年底至今已跌落18%，未来还要观测6月15日和7月26日美联储议息会议的表述以及美国经济的边沿改变。

3. 行稳致远

4月底是回转底，底部形状为浅V。上一年底咱们在《曲则全，枉则直——2022年我国资本商场展望-20211211》、《展望22年：咱们的三个特别判别-20211219》等陈述中指出，A股将相似于美股，3-4年左右将呈现一次跌落，背面原因是经济周期进入滞胀期+阑珊前期。而在《反弹到回转需求啥条件？-20220504》、《比照前史，这次或许是浅V底-20220605》中咱们指出，曩昔A股的底部形状有深V(08/19)、浅V(16)、U(05)、W(12-13)四种，取决于方针力度和估值水平。从出资时钟、牛熊周期剖析，A股3-4年一次大底已呈现。从前史经验看，商场回转的信号是五大根本面目标中有三个企稳，五大目标分别是社融存量/借款余额/M2同比(反映钱银方针)、基建出资累计同比(反映财务方针)、PMI/PMI新订单(反映制作业)、汽车销量累计同比(早周期职业)、商品房出售面积累计同比(早周期职业)。现在榜首、二类目标现已处于右侧，第三类目标最低点呈现在4月，第四类目标4月也现已是底部区域。钱银目标方面，社融存量同比的低点是21年10月的10.0%，22年 5月社融存量同比10.5%；M2同比的低点为21年4月的8.1%，22年5月已上升至11.1%。财务目标方面，基建出资累计同比的低点是21年11月的-0.2%，22年4月为8.3%，5月地方政府新增专项债发行提速，基建出资增速或将持续上升。制作业目标方面，疫情影响下4月制作业PMI下滑至47.4%，PMI新订单下滑至42.6%，跟着各地复工复产的稳步推进，5月制作业PMI已上升至49.6%，PMI新订单上升至48.2%。5月汽车销量累计同比增速-12.2%，较4月的-12.1%根本相等，可是单月同比增速为-12.6%，较4月的-47.6%已显着改进，阐明4月已是底部区域。据此，咱们以为股指4月下旬的低点很或许便是最低点。展望后市，一方面方针和疫情向好，5月31日国务院发布厚实稳住经济的一揽子方针措施，6月1日起上海现已开端全面复工复市，北京疫情防控局势持续坚持稳中向好；另一方面，如前文所述，比照曩昔五轮见底后的榜首波修正，本轮上涨仍然还有空间。

当时新基建更优，未来注重消费。咱们在《稳增加途径下的职业轮动——学习09和20年-20220516》中指出，前史稳增加方针途径下，08年职业轮动从基建到消费，再到科技；20年重新基建到中游制作，再到消费。上一年12月开端咱们把银行地产作为榜首队伍，正是因为稳增加方针发力。4月下旬开端首推新基建代表的生长，详见《职业钟摆行至何处？-20220419》、《科技基建很火急——安全视角下职业时机系列2-20220507》、《指数横向比较：科创50性价比高-20220511》、《看好生长的三个理由-20220515》。

新基建注重低碳经济的光伏、风电等，数字经济的云核算、数据中心等。稳增加布景下，低碳经济和数字经济范畴新基建是短期稳增加和中长期经济结构调整的平衡点，是当时方针显着发力的方向。低碳经济方面，6月1日，发改委、动力局等印发《“十四五”可再生动力开展规划》要求大力推进光伏发电基地化开发，以县域为单元大力推进乡村风电建造。依据海通电新剖析师猜测，2022年我国风电、光伏新增装机量增速有望达50%。跟着风电光伏装机量的提高，储能和特高压的新需求也将持续向好。22Q1光伏风电归母净利润累计同比为75.4%，较21Q4的51.5%持续提高。数字经济方面，“东数西算”规划下，数字经济基建正提速。咱们测算22年我国数据中心范畴出资将达5278亿元，较21年增加26.1%；“十四五”末云核算商场规模将打破10000亿元，22-25年期间年复合增速将达36.8%。从一季报成绩来看，数据中心成绩现已有所改进，归母净利累计同比从21Q4的-5.5%上升至22Q1的7.6%。

三季度后半段注重消费。当时消费职业估值和基金装备均处于较低方位，性价比逐渐凸显。从PE/PB看，部分消费职业估值现已降至前史低位，例如食物13年以来PE分位数为43.6%，医药为0.8%，家电为21.6%；结合22年Wind共同预期归母净利增速核算，大都消费职业的PEG估值现已低于1倍，例如食物为0.80倍，医药为0.82倍，家电为0.75倍。从基金重仓股看，当时基金重仓股中消费职业占比显着下降，22Q1基金重仓股中食物加工相对沪深300超配0个百分点(13年以来均值为0.6个百分点，下同)，医药为2.8个百分点(7.2个百分点)，家电为-1.4个百分点(0.1个百分点)。未来消费根本面何时上升？比照参阅2020年，消费复苏节奏受疫情影响较大，滞后于出产方面的修正。20年4月8日武汉正式解封，4月底全国疫情进入常态化防控阶段，8月进入动态清零阶段。8月社零当月同比才转为正增加，滞后于工业增加值当月同比4个月，直到11月消费才完成5%的较高增速。再看本年，6月1日上海正式复工复产，现在正向常态化防控转化。往后看，跟着疫情逐渐得控，稳增加方针落地收效，经济将逐渐企稳上升，叠加三、四季度中秋、国庆假日对消费的拉动，咱们估计三季度后期或许会显着修正。

危险提示：通胀持续大幅上行，国内外微观方针收紧。